Precificação do risco de liquidez em mercados emergentes
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Data
2019-05-31
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Centro Federal de Educação Tecnológica de Minas Gerais
Resumo
Amihud e Mendelson (1986) propõem que ações com menor liquidez de mercado representam um maior risco para o investidor, tal fato deve-se à dificuldade de se transacionar estes ativos sem que seja necessário um deságio em seu valor. Desse modo, a liquidez de mercado das ações afeta tanto a tomada de decisão dos investidores, que demandam retornos maiores para ativos de menor liquidez, quanto a tomada de decisão dos gestores, dado que as reações dos investidores afetam o retorno esperado e, por consequência, o custo de capital da empresa. Dentre os estudos desenvolvidos com a temática do efeito liquidez, destaca-se a divergência de resultados entre os trabalhos desenvolvidos no contexto de mercados emergentes. Jun, Marathe e Shawky (2003) e Correia, Amaral e Bressan (2008) são exemplos de autores que encontram uma relação positiva entre liquidez e retorno, ao passo que Machado e Medeiros (2011) e Amihud et al. (2015) encontram uma associação negativa entre estas variáveis no contexto de mercados emergentes. Com isso, essa dissertação teve como objetivo geral verificar se a liquidez das ações é um fator de risco sistemático precificado nos mercados de capitais dos países emergentes da América Latina. A amostra inicial do estudo foi composta por todos os ativos negociados entre 1º junho de 1999 e 30 de junho de 2017 nos mercados dos países da América Latina que integravam o Emerging Markets Index da Morgan Stanley Capital International em agosto de 2018. Para mensurar a liquidez foram consideradas duas proxies alternativas, a saber: a Iliquidez Ajustada de Kang e Zhang (2014) e o índice Turnover Padronizado proposto por Liu (2006). Após calcular estas proxies, foi testada a inclusão de um fator para a liquidez referente a cada medida de liquidez nos modelos de três fatores de Fama e French (1993), quatro fatores de Carhart (1997) e cinco fatores de Fama e French (2015). A estimação dos modelos se deu por meio da metodologia de dois passos, proposta por Fama e MacBeth (1973). Nesta metodologia, o primeiro passo envolve a estimação de regressões de séries temporais, com a finalidade de se obter os coeficientes, que posteriormente são empregados como variáveis explicativas no segundo passo, que faz o uso de regressões em cross-section para testar as hipóteses dos modelos. O teste de Gibbons, Ross e Shanken (1989) foi então empregado para avaliar os resultados dos modelos. Observou-se que, em geral, os modelos que contavam com a presença de um fator para a liquidez apresentaram um melhor poder preditivo, sendo que os modelos com o fator construído a partir do Turnover Padronizado apresentaram um maior poder de explicação em comparação aos modelos com a adição de um fator para a liquidez fundamentado na Iliquidez Ajustada. Os resultados destes modelos foram robustos em relação ao efeito janeiro e, quando considerada a amostra segmentada em dois períodos iguais, foi evidenciado que a liquidez se tornou um fator mais significativo na segunda metade da janela temporal. Quando estimadas as regressões cross-section, ou modelos do segundo passo, os resultados apontaram que nenhum modelo foi capaz de explicar completamente o excesso de retorno médio dos portfólios. Além disso, o maior coeficiente de determinação obtido para estes modelos referia-se ao modelo de cinco fatores com a adição do fator construído a partir da Iliquidez Ajustada. Desse modo, apesar dos resultados das regressões cross-section, fica evidenciado que a liquidez é um fator de risco precificado nos mercados estudados, com isso investidores, gestores e regulamentadores de mercado devem considerar este fator em sua tomada de decisão, buscando ações que minimizem o custo decorrentes da iliquidez dos ativos.
Descrição
Palavras-chave
Mercado financeiro, Modelo de precificação de ativos, Mercados emergentes - América Latina